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来源:2009317 《第一财经日报》

作者:中国工商银行法律部 王娇莺

中国外汇交易中心 李梅静

 

危机暴露的监管问题

次贷危机暴露的金融衍生产品监管问题,主要体现在由于金融衍生产品结构复杂、场外交易、表外业务等特点造成的监管真空,这不仅反映在金融衍生产品设计及交易方面的监管空白,还表现在信息披露不充分、系统性风险监测不足等方面。

(一)自由市场理念导致产品监管空白

对于场外金融衍生产品,监管机构通常对产品的结构设计无任何监管控制或要求,而是希望通过市场参与者的自律与自身风险控制来进行整个市场的自我发展与自我纠正。这种监管理念来源于对自由市场的充分信任及对政府干预行为的摒弃。

对于金融衍生产品的监管理念,曾发生过自由市场与政府干预之争。十年前时任美国期货监管委员会主席的波恩女士就曾提出强化对金融衍生品市场的监管,但当时多位美国金融监管要员则认为,任何形式的外在监管都会影响衍生品市场的发展,降低市场运行效率,金融衍生产品市场无需增加更严格的监管要求。

基于上述监管理念,美国监管机构对场外金融衍生产品的设计、结构化、交易模式、信用风险管理等问题均采取由市场主体自我约束、自主判断的方式进行。格林斯潘当时一个著名的论断即认为,金融机构的高管应当能够对他们的股东负责,这种自律行为能够有效防止金融市场系统性风险的产生。

(二)体外运作模式导致信息披露要求缺位

金融衍生产品属于银行的表外业务,不需要在资产负债表中显示,监管机构也未对其提出明确的监管要求与资本要求,银行对相关信息的披露相对有限,由此造成监管当局并不全面掌握金融机构经营及投资金融衍生产品的准确信息。

此外,在通过SIVStructured Investment Vehicles,即结构投资工具)等工具运作的情况下,对表外投资实体的监管不足则更为明显,表外投资实体的风险状况并无相应的信息披露要求。随着表外投资实体涉及的地域范围越来越广,跨部门、跨地域的监管合作与信息通报变得必不可少。但在危机之前,这方面的监管合作几乎没有,多数表外投资实体处于事实上的监管真空状态。

(三)系统性风险监测缺失导致风险传导效应加剧

在自由市场监管理念的作用下,场外金融衍生产品处于缺乏有效监管的状态。当将系统性风险的防范责任完全落实到对各市场机构管理层勤勉尽责的信任上时,其实际效果自然可想而知。此外,由于场外金融衍生产品交易并无统一的交易平台或清算系统,交易透明度较低,监管机构并不了解市场上各种衍生品交易的基础资产指向、交易集中程度及头寸分布状况等,整个市场的系统性风险监测处于缺位状态。但同时,结构化设计又增加了各金融市场之间的关联程度,风险传导性加剧。一块多米诺骨牌倒下所引发的连锁反应远远超出监管部门的预期,由此造成监管部门难以在短期内把握和掌控危机影响与波及范围的尴尬局面。

监管措施改良建议

(一)提升市场透明度并加强信息披露

场外金融衍生产品结构复杂多样,非标准化特征增加了投资者的风险认知难度。要求产品设计者充分说明金融衍生产品的交易结构与基础资产状况,揭示复杂结构背后的风险关联因素,对保护投资者利益、维护市场正常运行具有重要意义。因此,如何提升场外金融衍生产品市场的透明度要求并加强信息披露是一个值得认真思考的课题。目前,国际上部分市场已实行了场外金融衍生产品的交易报告制度,但如何保证信息采集的时效性、如何对采集的数据进行科学分析并在此基础上进行风险预警仍是各国监管机构需要考虑的重点问题。

(二)对金融创新产品确定适当的资本要求

为了约束金融机构适度发展金融衍生产品,需要进一步加强对创新产品的监管,提高结构信贷和证券化产品的资本监管要求,有效控制创新产品规模的非理性扩张。在此方面,中国银监会2008年印发的《关于进一步加强信贷资产证券化业务管理工作的通知》明确要求资产证券化发起行要切实落实证券化资产的“出表”要求,做到真实出售,降低银行信贷风险。关于资本计提的依据,《通知》要求商业银行依据交易的“经济实质”,而不仅仅是“法律形式”来衡量风险,严格遵循资本监管的相关要求,准确判断资产证券化是否实现了风险的有效转移。对于因证券发起、信用增级、投资以及贷款服务等形成的证券化风险暴露都要计提资本,确保资本充足和审慎经营。上述规定对资产证券化产品的充分资本计提提出了具体要求,有利于银行业金融机构根据实际需要与风险状况适度发展资产证券化业务。

(三)尝试逐步建立场外金融衍生产品的集中交易平台或清算系统

此次危机后,如何尝试在场外金融衍生产品交易领域建立统一的交易平台、进一步探讨与论证场外衍生品交易多边净额清算乃至中央对手方(CCP)集中清算模式的可行性等问题,都值得业界及监管部门审慎考虑。据悉,一些国际机构已经在尝试推动相关工作,如芝加哥商业交易所集团(CME Group)正在酝酿推出CDS的相关交易平台,并拟进一步推动集中清算模式。(作者单位:中国工商银行法律事务部、中国外汇交易中心)

 
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