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在“中国场外金融衍生产品发展第二届高峰论坛”上的致辞

时文朝

交易商协会执行副会长、秘书长

201063

 

尊敬的各位嘉宾,女士们、先生们:

大家下午好!

今天,我们在一起探讨金融危机后“中国金融衍生产品市场发展”的问题,有特别的感受。刘行长在上午的致辞中指出,“后金融危机时代,大力发展金融市场,仍是我国金融市场建设的第一要义。鼓励金融创新,是大力发展金融市场的必由之路。”同时,他也希望通过论坛的举办,为我国场外金融衍生产品市场的创新与发展献计献策。应该说,各位专家的发言深刻、精辟、专业,这些观点对于中国金融衍生产品市场的发展具有重要的指导意义和参考价值。下边,我将今天各位专家学者们讨论的观点稍加以总结,体现为以下四个问题。

第一个问题是信用衍生产品是不是个坏东西。

应该说,各位专家学者已经就这个问题进行了充分的讨论,基本上得出了一致的结论,那就是信用衍生产品既不是好东西,也不是坏东西,它本质上是一种中性金融工具,通俗地说,它只是一个东西。

第二个问题是国际金融危机后,我国是否需要创新与发展信用衍生产品。

国际金融危机后,在欧美监管当局和市场相关方面对信用衍生品市场进行重大改革和调整之际,如何全面、客观地看待信用衍生产品成为了摆在我们面前的现实问题。应该说,金融危机并不改变信用衍生产品中性金融工具的本质属性,而发达市场国家针对场外衍生产品市场监管不足、投机过度的现象开出的药方,并不完全适用于我国的发展实际,我国对于发展信用衍生产品的现实需求不但不会因国际金融危机减弱,反而随着我国信用现货市场的快速发展而变得更加强烈。事实上,防范风险与化解风险的最好方法就是分散风险。

其一,维护宏观金融稳定的需要。虽然经历了国际金融危机的冲击,但总体上看,我国从2002年以来始终处于宏观经济上行周期,国民经济保持了平稳较快增长的态势,各类资产的信用风险并不突出,为金融体系实现资产规模和资产质量的同步提升创造了有利的宏观环境。然而,宏观经济走势具有内在的周期性和波动性,信用风险在金融体系内部或某个金融子领域的过度集中,必然会给金融体系造成风险隐患,尤其当宏观经济走势发生转向时将更为突出。通过发展信用衍生产品促进信用风险在不同金融市场和经济领域的合理配置和分散,将有助于平抑上述顺周期现象,从而降低信用风险对经济金融体系的冲击,有利于维护宏观金融稳定。

其二,扩大直接融资的需要。2005年以来,我国信用债券市场发展迅速,目前已成为亚洲最大的信用债券市场。在市场规模快速扩大的同时,发行主体的信用等级分布中枢也逐渐下移,债券的信用风险特征不断显现。但由于投资者难以通过市场化的方式便利地分离并交易信用风险,导致投资者持有债券就必须承担信用风险,想承担信用风险就必须买入债券,从而极大地限制了资金充裕的风险厌恶型及资金短缺的风险偏好型投资者参与直接债务融资市场的深度和广度。这使我国直接债务融资规模难以有效扩大,发行主体范围难以有效拓宽,并在客观上造成了中小企业融资难的现象。为扩大直接债务融资规模,改善融资结构,改变投资者只能通过担保、保证金等传统形式获得信用增进的现状,有必要通过创新与发展信用衍生产品完善我国债券市场信用风险分担机制。

其三,市场机构持续发展的需要。近几年,随着市场化改革的深入和成功上市,我国商业银行的资产规模和资本规模同步快速扩张在金融危机的此消彼长之下一跃成为国际大型银行。然而,规模至上的发展理念和扩张路径注定会受到资本市场容量和资本补充渠道的限制,从而缺乏可持续发展的内在动力。面对现实的资本约束和发展瓶颈,需要通过创新与发展信用衍生产品为存量信贷资产和信用风险寻找合适的出口,促使商业银行在不过度依赖外部资本补充的情况下,始终保持良好的监管和经营指标,实现规模适中的可持续经营发展模式。

由此可见,在我国创新与发展信用衍生产品必要而紧迫,我们从国际金融危机中汲取的教训不是该不该发展信用衍生产品,而是要如何去发展符合我国实际需求的信用衍生产品。

为此我想讲的第三个问题就是我国需要什么样的信用衍生产品。

信用衍生产品形式多样,既有单一产品,也有组合产品,还有其他更为复杂的表现形式。其中有些产品主要用于满足投资者套期保值、风险对冲等实际的风险管理需求,而有些产品则主要是为了实现投机、套利等目的而特别开发的。

从国际发展路径来看,世界各国都是从简单的单一产品开始,并且主要应用于缓释风险。此后,随着参考标的从债券、贷款等基础资产逐渐向证券化产品演变,信用衍生产品的结构日益复杂,其应用也越来越脱离实体经济需求,这也是2005年后国际信用衍生产品市场规模出现爆炸性增长的主要原因。在国际金融危机后的去杠杆化过程中,遭到市场参与者摒弃和受到诟病最多的主要是各种复杂产品,特别是以投机为目的、经过多次衍生组合的产品在危机后基本上都销声匿迹。而反观简单的单一产品,即便是在金融危机的风暴最为强烈的时刻,市场运行也平稳有序,市场份额则不断攀升。

有了国际金融危机的深刻教训,我国进行信用衍生产品创新时,必须把握实需原则,开发简单的、基础性信用衍生产品。

一是产品结构要简单、透明。结构简单的产品容易被投资者理解,风险也更加容易计量和控制,从而有利于市场保持较高的透明度。简单产品还有利于监管当局把握关键风险点,并能通过有效的风险管理措施和风险控制指标体系防范风险,确保市场的平稳有序发展。从我国当前具备的现实条件来看,简单产品符合广大市场参与者对信用衍生产品的切实需要和市场长远发展的客观要求。

二是严格控制产品杠杆率。国际金融危机前,市场参与者对信用衍生产品的无限制创设导致杠杆率不断攀升,风险抵御能力越来越弱,不但背离了对冲风险的初衷,无节制的炒作还使得投机氛围越来越严重。为此,我们应严格控制衍生产品创设规模,通过设置杠杆比例上限和严格的资本充足率要求,防止杠杆无限放大。

三是产品要服务于实体经济需求。金融创新的目的是更好地服务实体经济,任何脱离实体经济的创新必然缺乏可持续发展的内在动力,或者是在发展的进程中悄无声息地被市场淘汰,或者是引发金融市场泡沫,最终以更具破坏性的危机形式走向消亡。本轮国际金融危机已充分印证了上述金融市场发展的客观规律,欧美等发达市场国家也为此付出了沉重代价。我们在推动信用衍生产品创新时必须基于实体经济需求,不能让信用衍生产品市场发展脱离实体经济基础。

第四个问题是如何更好地推动信用衍生产品创新与发展。

我国推动金融衍生产品市场发展的步伐不但不能因为国际金融危机而停止,反而应该抓住机遇,大力推动金融市场发展。银监会早在20089月就发布了《商业银行信用风险缓释监管资本计量指引》,对信用衍生产品的风险缓释功能进行了详细规范。但我国在信用衍生产品领域的长期空白,使广大市场参与者始终缺少能够有效缓释风险的金融工具。应该说,经过近几年的实践,我国已经初步具备了创新与发展信用衍生产品的基础条件当务之急是要解决信用衍生产品的有无问题,按照“从简到繁、由易到难”的思路推动信用衍生产品有序创新,在严控杠杆、严防风险的前提下,循序渐进、分步推动信用衍生品市场持续发展。

一是完善市场基础性建设。包括制定发布全面的场外金融衍生产品市场监管制度,对场外金融衍生产品市场进行统一规范;推动解决我国终止净额制度和履约保障制度等制度安排的法律适用性问题夯实金融衍生产品市场发展的法律基础;以银行间市场清算所为依托,加快信用衍生产品乃至整个场外金融衍生产品市场的中央清算机制进程。

二是加强信息集中管理。强化对交易商的信息报备要求,提高交易商信息披露和报备的及时性、准确性和完整性,同时考虑建立风险敞口报告机制。可以充分发挥交易商协会的市场自律组织作用,对数据信息进行系统归集、整理、发布、监控和分析,提高市场的信息集中度,并为监管部门提供决策依据。

三是严格控制投机。一方面通过市场准入、市场分层、内控要求等方式避免不合格的投资者不恰当地参与信用衍生产品交易;另一方面可以针对信用衍生产品特点,建立一套有效的风险控制指标体系,为市场设置杠杆上限,防止出现信用衍生产品交易过度投机的现象。

四是培育和发展合格机构投资者,完善投资者结构虽然市场发展不足影响了我国市场主体应用金融衍生产品管理风险的能力,但投资者内部尚未形成有效的激励约束机制也反过来制约着金融衍生产品市场的发展。为此,我国的市场主体应进一步完善公司治理结构,切实转变风险管理理念,提高运用金融衍生产品的能力。同时,丰富机构投资者类型,引入更多具有多元化和差异化需求的投资者参与金融衍生产品交易。

各位嘉宾,各位朋友!

今天,第二届高峰论坛的成功举办,为相关主管部门、专家学者和广大市场成员搭建了探讨中国场外金融衍生产品发展的高层次互动交流平台。今后,协会将继续围绕“自律、创新、服务”宗旨,集市场成员之智慧、急市场成员之所需,为中国场外金融衍生产品发展作为更加积极贡献。我们相信,在主管部门的大力支持和指导下,通过全体市场成员的共同努力,中国场外金融衍生产品市场一定能实现持续健康发展。最后,我代表交易商协会对出席今天论坛的领导、嘉宾、各与会代表表示衷心地感谢,对各新闻媒体的朋友们表示衷心地感谢,并请你们就金融衍生产品领域的问题尽快拨乱反正,以视正听。

谢谢大家!

 
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