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做市商管理再迈新步

 

——关于《做市商工作指引》修订版的解读

 

南京银行 于景亮

 

中国交易商协会于08年组织市场成员制定了《全国永利集团娱乐官网地址做市商工作指引》。《指引》对做市商开展做市业务提出了指导性要求,重点构建了做市商做市业务评价体系,并进一步加大了对做市商的政策支持,鼓励和引导做市商积极做市,活跃债券市场交易。《指引》不仅是完善做市商制度的配套措施,也是银行间市场自律规则体系建设的重要内容之一。《指引》对于完善做市商激励约束机制,充分发挥做市商作用,提高债券市场流动性,以及推动我国债券市场的发展都具有重要意义。在《工作指引》的引导下,2009年做市商业务出现了积极和喜人的变化,突出表现在做市的合规性和做市质量大幅提高,价格发现的有效性和影响力不断增强,尤其是在中长期债券和信用债券的价格发现方面发挥着与日俱增的作用。

在充分总结2009年经验的基础上,协会遵循与时俱进的精神,广泛征询做市商和市场投资者意见,对《工作指引》进行了适当修订。改动虽少,但处处体现出针对性和科学性,作为一家做市商,我们有如下感触:

首先,合规性是对做市商做市行为规范的最基本要求。随着投资者队伍的壮大,做市商家数也逐渐增多,为鼓励和引导新晋做市商达到合规性要求,修订版没有调整合规性要求及配合与报告所占的比重(两项合计仍占40%)。由于目前我国永利集团娱乐官网地址的做市业务还处于发展初期,通过合规性要求作为做市商参与考评的一个重要标准十分必要。

第二,修订稿进一步强调正向激励,以鼓励做市商做市的积极性和能动性。客观来看,目前做市商群体已经涵盖了国内债券业务方面的翘楚,整体做市水平较高,基本都能满足做市的相关要求。与此前单纯追求季度和年度做市排名不同,修订稿不再将做市商划分为“优秀”、“一般”和“较差”等级,而是根据做市合规性和做市质量,确定“合规、最佳和优秀做市商”,同时对于单项突出的颁发单项奖。这种变化,可以减少做市商不必要的压力和不合理的竞争;同时对于城商行和券商等做市商而言,可以量力而行,扬长避短,在单项方面做足文章。

第三,在指标分值的计算上,进一步强调报价而弱化成交,同时在加分项上,着重强调做市的有效性。在原《指引》中,考虑到做市商做市水平整体还不高,市场流动性又亟须提高,因此原来的评价体系中,报价量和成交量指标权重不能太低,报价价差权重也不宜过高。修订版将报价价差项与成交项的分值进行调整,也是体现了我国永利集团娱乐官网地址做市商做市的能力以及市场的流动性都较《指引》发布时有了很大的提高。

报价价差是衡量做市商报价有效性和质量的最重要指标,也是反映市场流动性水平的关键指标。从长远来看,报价价差的大小关系到做市商制度在债券市场中作用的发挥,因此在综合考虑报价量等调节因素的情况下,修订稿将报价价差作为做市商评价体系的核心部分,权重进一步提高。“报价价差”的分值由此前的“35分”提高至“40分”,“成交量”的分值由此前的“15分”降低为“10分”,应该说这种调整有其现实性和积极意义。首先,虽然《工作指引》中明确了虚假成交不列入计算,但是实际执行中仍然具有较大的甄别难度;其次,随着双边报价价差的不断缩窄,通过报价实现价格发现的功能已经在不断增强,而且未来如果基于做市而形成收益率曲线,其数值应该取自于报价数据而非成交数据,这一点类似于Shibor报价。在加分项的设定上,新增了“连续报价债券只数”和“关键期限国债做市情况”指标,相比于原来的“做市债券总数”和“7年以上债券报价天数”,加分实现的难度明显增大,而且强调连续报价,有助于做市有效性对关键期限国债的关注,有利于国债基准利率曲线的形成。

第四,指标体系进一步细化的针对性较强。虽然2009年做市商工作进步明显,但相对来看,对于中长期债券和信用债券的做市力度有待进一步加强。修订稿在“报价价差”的考评中,除了增加中长期债券的权重以外,在对相关系数的调整中,对于中长期债券和信用债券的倾斜力度也明显加大,这种变化必然会促进做市商对中长期债券和信用债券的报价力度。此外,在指标体系中,对报价量的调整也日益趋于科学。

总体来看,修订后的《指引》在权重分配方面突出重点,更具针对性、科学性和操作性,对于2010年和未来的做市工作,将起到良好的推动和引导作用。随着做市工作的不断深入开展,在评价指标体系的建立上,也还可以不断的发展完善,如为了推动国债、政策性金融债和债务融资工具等收益率曲线的形成,可以建立重点券种报价池,对于重点券种的做市情况列为重要的考核指标之一;加大对信用债券流动性问题的研究,在此基础上,对于流动性不佳的信用债券,提出具有针对性的做市安排,可列为评价指标体系中的加分项。

 
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